Mark Susterは、ベンチャーキャピタル業界における「長期的視点」の重要性を論じています。従来のシリコンバレー式の急成長・早期退出戦略とは対照的に、企業の長期成長を支援することで、投資家、創業者、社会により大きな価値をもたらす可能性があると主張しています。
個人的な投資経験を共有し、長期独立を維持する企業が10億ドル規模の成果を生む可能性を強調。豊富な後期資金が企業の独立維持と最終的な上場を可能にすると指摘しています。
LPの「長期戦略」理解不足や早期リターン圧力の問題点を指摘し、忍耐強い投資アプローチを提唱。長期戦略が多様な技術革新を促進し、過度の集中を防ぐと結論づけています。
シリコンバレーとそれを取り巻くメディア業界は若さを重視します。その文化は、優れた技術力を持つ20代の型破りな創業者が、「ダビデ対ゴリアテ」の神話のように業界の巨人に挑み、勝利するというストーリーに支えられています。これまで、ベンチャーキャピタリストは、2000万ドル以上の売上高で50%の成長率を実現している企業の現実よりも、ほとんど収益のない企業が100倍になる可能性に賭けることを好んできました。
シリコンバレーでは、「勝者総取り」の市場に生きていると考えられていたため、急速な右肩上がりの成長ストーリーに執着してきました。ファンドの成績は、ポートフォリオの中の極端な成功例に左右されていました。つまり、1件のディールだけでファンド全体の5倍のリターンをもたらす一方で、ファンドの95%は良好ではあっても驚異的な成果を上げていないという状況でした。そのため、有望なディールを逃さないことが極めて重要でした。これが文字通り、FOMO（見逃す恐怖）を引き起こしていたのです。
しかし、市場は変化しており、長期的な視点で事業に取り組むことで、投資家、創業者、そしてレイターステージのスタートアップに参加したいと考える経験豊富な経営陣のすべてが恩恵を受けられると考えています。Snapが独立を維持したことで、InstagramがFacebookに売却した場合と比べて、これらすべての関係者（そして社会全体）にとってどれだけ多くの価値が創出されたかを考えてみてください。
これは消費者向け市場だけでなく、エンタープライズソフトウェア分野でも同様です。その好例として、Procoreが最近上場し、110億ドルの評価額で取引されています。この「一夜にして成功した」企業は、実際には2004年に初めて資金調達を行いました。仮に、例えばAutodeskが2009年に1億ドルでProcoreを買収していたらどうなっていたでしょうか。
Jason Lemkinが指摘しているように、現在では100億ドル以上の価値を持つ企業が多数存在し、中には1000億ドル以上の企業も出てきています。そのため、投資家も創業者も長期的な視点で事業に取り組むことで、より多くの利益を得る（そしてより大きな影響を与える）ことができるのです。この話題については、彼の投稿で詳しく解説されています。
私は今朝、特に自分の投資履歴について考えていました。2009年にベンチャーキャピタリストとして最初に行った4つの投資のうち、2つはすでに売却され、残りの2つ（InvocaとGumGum）はまだ独立を保っており、10億ドル以上の成果を生み出す可能性が高いと考えられます。
Maker Studiosの1社は、Disneyに6億7000万ドルで売却されました。私たちの最初の投資が1000万ドル未満の評価額だったことを考えると、かなりの成果を上げることができました。それでも、私はCEOと創業者たちに売却しないよう懇願しました。当時も今も、クリエイター経済は非常に大きくなると確信しており、大規模なクリエイターにサービスを提供するための技術とプロセスを構築した企業は非常に価値があると考えていたからです。
Makerの元CEOであるYnon Kreizは現在Mattelのトップを務めており、元COOのCourtney Holtは現在Spotifyで重要な幹部職に就いています。彼らは今でも親しい友人のままです。当時の状況を考えると売却という選択をしましたが、今でも彼ら二人と一緒に仕事をし、長期的な関係を続けられたらと思わずにはいられません。
2番目の Exit をしたAdlyは、ソーシャルメディア広告の分野で革新を起こしましたが、様々な理由により最終的には成功せず、ゼロになってしまいました。才能豊かな創業者兼CEOのSean Radは、Adlyの後にTinderを立ち上げました。これは、優れた創業者と素晴らしいアイデア、そしてタイミングが重なって初めて数十億ドル規模の成果を生み出せることがあるという証明です。
残りの2社は現在も独立企業として存続しており、どちらも10億ドルを優に超える成果を上げると考えています。これにより、Upfrontのような初期投資家（両社とも1000万ドル未満の評価額で投資）や創業者（ほとんどが既に退社）、現在これらの企業を運営する幹部、さらには後期段階で投資を決断した投資家たちにも利益をもたらすでしょう。
4社はすべてロサンゼルス（あるいはその近郊のサンタバーバラ）に拠点を置いていました。現在、この地域のコミュニティは成熟し、定期的に10億ドル以上の成果を生み出すようになっています。
VC業界に流入したレイターステージの資金について、否定的な意見が多く聞かれます。しかし実際には、この資金は「長期的な戦略」を支援し、多くの企業が独立性を維持して最終的に株式公開（IPO）を実現するうえで、非常に重要な役割を果たしています。
レイターステージの豊富な資金は、私たち全員にとって有益です。
私がベンチャーキャピタリストとして初めて投資した企業がInvocaです。今日、Invocaは同業界の大手競合企業を1億ドルと報じられる取引で買収したと発表しました。わずか5年ほど前には、1億ドルをやや上回る程度の評価額で資金調達に苦労していた企業が、今では同額で他社を買収できるようになったことに驚きを感じます。
1億ドルの年間経常収益（ARR）という大きな数字の法則に加え、その大きな数字を基にした力強い成長の複利効果、そして7年以上にわたって当社の製品に依存している大口顧客の存在が、この成功の要因です。「一夜にして成功した」わけではありませんが、ProCoreの足跡を喜んで追随していきたいと考えています。当社の目標は、100億ドル以上の価値を持つ企業に成長し、AI駆動型の営業・マーケティング分野におけるSaaSカテゴリーでマーケットリーダーの地位を維持することです。
AIを活用して大規模な営業・マーケティングコールセンターを運営する分野でリーダーシップを発揮し、長期的な視点で事業を展開することで、Invocaはデカコーン（100億ドル以上の企業価値）になる可能性を秘めています。
私はInvocaの成功が様々な関係者にどのような影響を与えたかを振り返ってみました。創業者兼CEOのJason Spievakは、会社をゼロから立ち上げ、後任のCEOを採用する際に私を支援し、その後Apeel SciencesのシードラウンドとAラウンド（Upfrontが主導）の資金調達を支援しました。現在、Apeel Sciencesもユニコーン企業となっています。
その後、Jason SpievakはEntrada VenturesというアーリーステージのVCを設立しました。私はこのVCを注目して追跡しています。Entrada Venturesは、カリフォルニア州セントラルコーストの資金調達において主導的な役割を果たしています。
2番目の創業者であるRob Duva氏は、狩猟や釣りの遠征を予約するためのFin & Fieldという別の会社を立ち上げました。そして3番目の創業者であるColin Kelleyは、引き続き会社の重要な貢献者兼CTOとして活躍しています。
これらの創業者たちは、途中で一部の株式を売却することができ、全員が会社の株主であり続けています。また、Accel、Morgan Stanley、HIG Capital（Scott Hilleboe）などが提供するレイトステージの資金調達の恩恵を受けています。中間的な流動性と長期的なキャピタルゲインの組み合わせは、非常に効果的に機能しているのです。
私たちは皆、Gregg Johnsonの素晴らしいリーダーシップの恩恵を受けています。彼はSalesforce.comで10年間エグゼクティブを務めた後、年間経常収益（ARR）2,000万ドルの事業に参画し、1億ドル以上にまで成長させました。さらに、5億ドル以上の規模に拡大し、将来的には上場企業になることを目指しています。
VC業界は約5年前に、短期主義が意味をなさないことに気づき、企業の長期的成長を支援することによるスケールメリットを活用してきました。しかし、LPのコミュニティは、概してこの利点をまだ完全には理解していません。
長年にわたり、Invocaのような企業に対して、多くのエンタープライズ企業がサイズとスケールのメリットを示すのに必要な時間を与えることの利点を主張してきました。しかし、LP業界では短期的な「上位四分位」のベンチマーキングへの執着があり、これが新興VCに早期のリターンを示すよう歪んだインセンティブを与えています。
Upfrontでは、20年以上前から付き合いのあるLPに恵まれており、彼らは古い基金が2倍から3倍、4倍と成長し、今ではそれをはるかに上回る可能性を秘めていることに対して辛抱強く見守ってくれました。1億8700万ドルの基金と、単一の取引（Invoca）での25%の所有権が30億から50億ドル以上の価値を持ち、さらに実行を続ければ100億ドル以上になる可能性もあるという収益計算は、皆さんにお任せします。
Upfrontは現在、第7号ファンドに至っています。長期的なLP基盤のおかげで、私たちは冷静さを保ち、より大きなリターンを生み出す長期戦略に集中できています。しかし、第2号から第4号ファンドの頃は、常に自分の存在意義を正当化する必要があったことを覚えています。
一部のVC業界の思想的リーダーたちが、VC業界における「上位四分位へのベンチマーキング」の神話を打ち砕き始めているのを見るのは喜ばしいことです。特に、Fred Wilsonが公開市場と比較したVCのパフォーマンスについて述べている記事は注目に値します。彼はこう書いています。
「VCファンドの半数が、多くの機関投資家がVCファンドの評価基準としている株式市場のパフォーマンスを上回っています。」
一部のLPが使用するファンド比較の方法はPME（パブリック・マーケット・イクイバレント）と呼ばれますが、実際のところ、LPにとってもVCにとっても、ベンチマーキングは非常に難しいというのが私の経験です。そのため、多くの新しいLPは、より単純な「上位四分位に入っているか？」という基準に頼る傾向があります。これはMOIC、TVPI、IRRによって測定され、基礎となるデータを公開せず、不完全なデータセットに依存せざるを得ない情報源によって提供されます。多くのビンテージにはVC企業が比較的少ないこと、中間値の測定が難しいこと、データが不完全であることから、これらの方法は長期的な価値を予測する上で適切ではないことが多いのです。
新しいファンドにとって、これは大きな不利益をもたらすと考えられます。「早期の成功」を示すプレッシャーにさらされ、投資先企業にレイターラウンドで最高価格を求めたり、早期に持ち株を売却して素早い成功を示そうとする傾向があります。
私はA16Zを支持してこの点を公に主張しました。WSJがA16Zの収益性に疑問を呈する記事を掲載した際のことです。その記事から引用すると…
もし「中間評価」に影響されてA16Zへの投資を見送ったとしたら、それは大きな失敗だったでしょう。Coinbaseへの投資機会を逃したことになりますからね。
「長期的な視点」を持つことは、多くの場合、ファンドが創業者や経営陣と協力して早期売却を避けられるかどうかにかかっています。そのため、途中段階での流動性がしばしば重要になります。例えば、Invocaは途中で約3億ドルでの買収に興味を示されました。当時、1億8700万ドルのファンド（Maker Studiosも含まれていた同じファンド）で29%を所有していたため、短期的な成功を求めていたら、魅力的な選択肢だったかもしれません。しかし、Invocaの経営陣（および創業者）が、私たちと同じくもっと大きな事業を構築したいという考えで一致していたことに、非常に感謝しています。
早期に売却しないことが、リターンに大きな影響を与える場合があります。Roblox（最近約500億ドルの評価額で上場）とMineCraft（Mojang）の例を考えてみましょう。当時、MineCraftがMicrosoftに25億ドルで売却されたことは素晴らしい成功と見なされていました。これは長期的な視点を持つことの価値を示しています。
ちなみに、私の最初の4つの投資のうち最後のものは、GumGumでした。GumGumは最近、Goldman sachsが主導する7,500万ドルの資金調達を完了したと発表しました。CEOであり創業者のOphir Tanzは、次の大型スタートアップ「Pearl」を立ち上げ、Craft VenturesのDavid Sacksなどから支援を受けています。もう一人の創業者であるAri Mirは、その後Clutterを設立し、Softbankなどから数億ドルの資金を調達しています。
3人目の創業者兼CTOのKen Weinerは、引き続きGumGumのCTOとして在籍しており、市場を上回るパフォーマンスを実現する上で重要な役割を果たしています。3人の創業者全員が、GumGumの設立とその後の事業展開により大きな成功を収めることでしょう。外部の基準から見ても、この会社は10億ドル以上の価値を持つ企業になると考えられます。幸運なことに、Phil Schraederが率いる有能な経営陣もおり、彼らは「長期的な視点」を持ち、IPOを目指せる業界のリーダー企業を築きたいと考えていました。Morgan Stanley、NewView Capital、Goldman Sachsなどから後期段階の資金提供を受けたことで、長期的な展望を持つことができました。
現在のPhil、Patrick、Ben、Kenらの経営陣がいなければ、GumGumは私たち全員にとって最適とは言えない結果に終わっていたでしょう。今や私たちは、規制の強化や大手テクノロジー企業がクッキーの使用を縮小し、プライバシーの重要性を高めていく中で、コンテキスト広告の分野で業界を代表する企業の誕生を見守る準備が整っています。
長期的な視点を持つことで、創業者、初期段階のベンチャーキャピタル、後期段階のベンチャーキャピタル、そして経営陣という4つの関係者全てが恩恵を受けます。さらに、5つ目の関係者である社会も、技術革新における過度の集中を防ぐことで利益を得ることができます。これは私たち全員にとって確かに素晴らしいことです。
公開市場から私募市場への大規模な資金シフトは、私たちに利益をもたらしました。時には、投資家自身が機会損失への恐れ（FOMO）に駆られて評価額を歪めることがありますが、最終的な結果は私たち全員にとってプラスになるでしょう。
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